海马云的机构投资人首(shou)要(yao)包括咪咕文(wen)明（我国挪动全(quan)资拥(yong)有）、江苏光(guang)一、巨人网络、优刻得(de)、星路投资、和浦云洲、华安嘉(jia)业、合肥高新控股、合肥产投、创(chuang)东方等。

在2025年9月(yue)的D5轮融资中，海马云的投后估值约(yue)25.39亿元。

公司的创(chuang)始(shi)人党劲峰今年45岁(sui)，任董事长、实行董事兼首(shou)席实行官。他先后取得(de)北京邮电大学通讯工程学士学位、重庆邮电大学通讯与信息零碎硕士学位。

党劲峰在创(chuang)立(li)海马云之(zhi)前，曾任职于普天信息技术无限公司、北京网秦天下科技无限公司。

实行董事环境(jing)，来源：招股书

海马云是(shi)一家云游戏及时(shi)云衬着办事（即视(shi)觉(jue)内容较量争论及生成）GPUaaS提供商。

GPUaaS（GPU即办事）是(shi)一种(zhong)云解决计划，使用户能够经过假造化技术近(jin)程、经济高效地接见以GPU为底子(zi)的较量争论资本。其首(shou)要(yao)包括：1、图形GPUaaS，首(shou)如果及时(shi)云衬着；2、较量争论GPUaaS，首(shou)如果AI推理和AI锻炼。

海马云已创(chuang)建以GPU为底子(zi)的较量争论底子(zi)设施及平台软(ruan)件能力，这是(shi)办事的底子(zi)和支柱。云游戏作为公司首(shou)要(yao)及最成熟的商业应用步伐(fa)，而专有的全(quan)栈及时(shi)云衬着技术赋能游戏业。

凭借上述底子(zi)设施宁(ning)静台能力，海马云能够为游戏、泛文(wen)娱、数字文(wen)旅、数字教育、AIGC、XR、直播和电子(zi)商务(wu)等浩繁行业提供适配(pei)的及时(shi)云衬着办事。

云游戏GPUaaS。云游戏是(shi)公司的核心应用处景，经过专有SDK，公司的企业客户能够在PC、手机、平板较量争论机和智能电视(shi)上向终端用户提供由高功能GPU较量争论驱(qu)动的云游戏办事，而不(bu)受用户设备较量争论功能和存(cun)储容量的限制。

云原生内容办事。该办事首(shou)要(yao)针对数字文(wen)旅和电子(zi)商务(wu)营(ying)销等场景，赞助客户经过及时(shi)云衬着构建端到真个数字内容及应用体验(yan)。

其他办事。公司为正履历(li)数字转型的传统行业的应用处景提供定制办事，和于新兴范畴的索求性举措。

截至2024年年底，海马云为我国云游戏行业前十大市(shi)场参与者中的九名提供云游戏及时(shi)云衬着办事。

截至2025年10月(yue)底，公司的平台承载超过营(ying)运32000款游戏。其中，包括2024年公布、我国景象级动作角色扮演3A游戏《黑神话(hua)：悟空》；和2020年公布、在我国游戏市(shi)场具(ju)有里程碑式造诣的开放世(shi)界游戏《原神》。

02

尚未盈利，关联生意(yi)业务(wu)占对照高

近(jin)几年，受卑鄙需求的驱(qu)动，海马云的收(shou)入有所增长。

2022年、2023年、2024年及2025年1-10月(yue)（报告期），公司的收(shou)入分别为2.9亿元、3.37亿元、5.2亿元、5.84亿元，2022年至2024年的复合年增长率为33.8%。

不(bu)外，海马云尚未盈利。报告期内公司分别产生净亏损2.46亿元、2.18亿元、1.86亿元、1.49亿元，首(shou)要(yao)因为研发活动产生大额前期投资。2024年亏损有所收(shou)窄(zhai)，首(shou)如果因为研发开支淘汰。

枢纽财务(wu)数据，来源：招股书

按业务(wu)种(zhong)别分别，海马云为客户提供的办事首(shou)要(yao)包括：云游戏GPUaaS、云原生内容办事、其他办事。

其中，云游戏行业是(shi)公司的首(shou)要(yao)收(shou)入来源。报告期内，云游戏GPUaaS分别占公司收(shou)入的85.4%、65.4%、88.1%、89.2%。

主业务(wu)务(wu)收(shou)入按产物分类，来源：招股书

海马云报告期内的毛利率分别为21.2%、26.6%、24.9%、24.5%。

公司的整体毛利率首(shou)要(yao)受办事组(zu)合所影响，引入新产物及办事亦(yi)可能对我们的整体毛利率造成短(duan)期影响。

毛利率环境(jing)，来源：招股书

报告期内，海马云在研发上的投资绝对于收(shou)入增长而言，增量研发开支逐步低落。

具(ju)体而言，公司研发开支占总收(shou)入的百分比由2022年的46.1%大幅降至2024年的19.4%，并进一步下落至2025年1-10月(yue)的13.1%。

用度占比，来源：招股书

海马云的供应商首(shou)要(yao)包括办事器制作商、云算力租赁运营(ying)商和IDC运营(ying)商。报告期内，公司向五大供应商采购的金额占比分别为74.3%、69.2%、70.1%及50.9%，会合度较高。

公司的客户首(shou)要(yao)包括数字内容运营(ying)商、游戏平台、游戏开发商、游戏工具(ju)办事商和手机硬件制作商。

报告期内，海马云来自五大客户的收(shou)入分别占总收(shou)入的81.2%、72.3%、72.7%及66.9%。

值得(de)注意(yi)的是(shi)，公司的关联生意(yi)业务(wu)占对照高。咪咕文(wen)明间接持有海马云13.08%的股分，同时(shi)也是(shi)公司的最大客户，各报告期分别贡(gong)献了总收(shou)入的42.5%、46.4%、35.7%及28.1%。

别的，海马云也面临肯定的应收(shou)账款压力。公司一样平常在办事协定中给予客户最多90天的信贷期，而实际中部份客户或有更长的结算周期。

截至各报告期末，公司分别录(lu)得(de)贸易应收(shou)款项及应收(shou)票据1.1亿元、1.92亿元、2.53亿元、3.57亿元。贸易应收(shou)款项周转天数由2022年的93天拉长至2025年1至10月(yue)的152天。

报告期内，海马云分别录(lu)得(de)净运营(ying)现金流出4903万元、1.65亿元、6811万元、1.57亿元。

现金流量表，来源：招股书

03

行业渗(shen)透率正在提升(sheng)，面临腾讯、阿里的合作

图形处理器（GPU）作为较量争论机零碎的重要(yao)构成部份，因数字化浪潮的迅猛进展而成为现代较量争论技术不(bu)可或缺的一部份。

GPU即办事（GPUaaS）是(shi)一种(zhong)云解决计划，使客户及终端用户能够经过假造化技术近(jin)程、经济高效地接见以GPU为底子(zi)的较量争论资本。它低落了各行各业安排(pai)以GPU为底子(zi)的较量争论资本的门坎，加速了GPU所推动的持续数字化革命。

GPUaaS通常具(ju)有三(san)大核心优势，即成本效益、可扩展性和高可用性。

就应用种(zhong)别而言，GPUaaS可分为：图形GPUaaS，首(shou)如果及时(shi)云衬着；及较量争论GPUaaS，首(shou)如果AI推理和AI锻炼。

一方面，游戏、视(shi)频编纂和较量争论机帮助设计（CAD）等GPU密集型应用随着卑鄙需求的不(bu)断(duan)进展而持续增长。

另外一方面，随着各地区对人工智能产业的持续投资，AI较量争论已成为GPUaaS的首(shou)要(yao)增长动力之(zhi)一。

GPUaaS应用处景，来源：招股书

及时(shi)云衬着是(shi)一种(zhong)基于云较量争论的新型衬着要(yao)领。行使假造化、漫衍式较量争论、容器管(guan)理、及时(shi)数据传输(shu)和音视(shi)频编译码等技术，经过终端用户发动的衬着交互下令，将衬着使命虚时(shi)托付给办事器。

衬着后的图象和音频经编码后经过网络以音频和视(shi)频流形式及时(shi)传输(shu)给终端用户。

与本地及时(shi)衬着比拟，及时(shi)云衬着能够调动更大范围的较量争论资本，支撑更高分辨率、更高帧(zhen)率和更庞大的光(guang)照结果。

以下是(shi)及时(shi)云衬着办事的工作流程：

及时(shi)云衬着办事的工作流程，来源：招股书

及时(shi)云衬着办事行业的上游首(shou)要(yao)包括硬件供应商和5G电信运营(ying)商。

中游首(shou)要(yao)包括外部衬着(办事于企业外部业务(wu)需求)和办事提供商(为客户提供商业定价的办事)。

卑鄙大致可分为三(san)类应用：云游戏、云原生和其他场景。客户包括数字内容运营(ying)商、游戏平台、游戏开发商、游戏工具(ju)办事商、手机硬件制作商、网咖和电竞酒店运营(ying)商，和游戏行业未来的云XR游戏开发商等。

及时(shi)云衬着办事市(shi)场仍处于绝对早期的进展阶段。根据灼识咨询的数据，环球(qiu)及时(shi)云衬着办事市(shi)场范围从2020年的110亿元增至2024年的297亿元，预计到2029年将到达870亿元。

其中，我国及时(shi)云衬着办事市(shi)场范围从2020年的24亿元增至2024年的80亿元，预计到2029年将进一步到达332亿元。

我国及时(shi)云衬着办事行业的市(shi)场范围，来源：招股书

根据灼识咨询的资料(liao)，云游戏属新兴行业，其环球(qiu)市(shi)场渗(shen)透率已从2020年仅0.6%增长至2024年的3.7%。

如上图，我国云游戏范畴及时(shi)云衬着办事的市(shi)场范围从2020年的6亿元增至2024年的26亿元，2020年至2024年的复合年增长率为45.2%，预计到2029年将进一步到达116亿元。

不(bu)外，及时(shi)云衬着行业合作对照猛烈。海马云的首(shou)要(yao)合作敌手包括大型互联网公司，比方腾讯、阿里巴巴等，这些(xie)公司拥(yong)有外部云衬着能力和强大的研发资本。

别的还面临提供类似办事的及时(shi)云衬着办事提供商的合作，包括蔚领科技、速石(shi)科技、顺(shun)网科技等。

根据灼识咨询的资料(liao)，按2024年的收(shou)入较量争论，海马云在我国云游戏场景及时(shi)云衬着办事提供商中排(pai)名第一，市(shi)场份额为17.9%。

我国云游戏场景五大及时(shi)云衬着办事提供商，来源：招股书

整体而言，云游戏属新兴行业，目(mu)前渗(shen)透率正在快速提升(sheng)，云游戏及时(shi)云衬着办事行业的进展远景较好。不(bu)外，该范畴的参与者浩繁，海马云面临腾讯、阿里等国内互联网巨头的合作，合作压力较大。

未来，公司能否在巨头环伺的市(shi)场中不(bu)断(duan)拓展空间，提高谋划服从，完成盈利，格隆汇将保持关注。